杰瑞米·格雷厄姆：黃金是另一種貨幣崇拜

　　如果說貨幣的本質是基于信念的紙，那么黃金的就是基于信念的一種金屬。在我看來，現(xiàn)在對黃金狂熱投資純粹是為了娛樂和炒作，長遠來看，林地、農產品、股票，甚至房地產，在真正的通脹到來的時候，比起黃金更能抵抗通脹。

　　但“資本市場對貨幣政策的反應要比實體經濟敏感得多”，這是伯南克的原話。所以不難理解無論是在經濟危機后，還是在正常的周期中，美聯(lián)儲都要將貨幣政策作為“百試百靈”的良方。

　　一方面美聯(lián)儲認為市場極度有效，另一方面又通過操縱資產價格企圖帶動經濟復蘇。這是多么諷刺��！美聯(lián)儲也許“成功”了，但動用政策工具制造股票市場泡沫，對投資者的風險，我們在短短十年間就體驗了兩次。

　　回顧近20年，從1991年開始格林斯潘主導的貨幣政策就不允許經濟出現(xiàn)形式上的“衰退”，雖然中間1996年，他提出了非理性繁榮理論，但實際行動方面，美聯(lián)儲依然在1997、1998、2002、2003、2004、2005年不斷過度刺激經濟，無視道德風險，推高風險資產價格。特別是2002年9月開始的刺激政策，使原本應用幾年時間消化風險并逐漸恢復元氣的市場，迅速忘記傷痛重燃熱情。本應被淘汰的弱者得以繼續(xù)存活，市場瞬間積聚勢能，雖然這可以一定程度幫助經濟恢復，但卻導致經濟從高位落下后，所有人得到的投資連本帶利還了回去。

　　更可怕的是，考慮到房地產市場對經濟，特別是消費的拉動作用比股市“更好更快”，美聯(lián)儲催生了房地產泡沫。

　　但后果則更為嚴重，一方面，房價的上漲很容易讓人覺得是永久性的，而股價一旦過高總有投資者會擔心風險加大。另一方面，貸款買房更具吸引力，它手續(xù)容易，盡享杠桿，且不會有追加保證金擔憂，這就是為什么房地產泡沫到達頂峰時，4年內房價上漲60%，7年內完全翻番，而貸款占到這些增長中的一半。

　　上漲的房價雖然暫時被認為是經濟的推動力量，隨后一定會被證明是絕對的殺傷性武器。不過美聯(lián)儲通過低利率來拉動房價刺激經濟的做法或許并非完全有意為之。格林斯潘2001年曾經吹噓房價提高對經濟復蘇的作用，不過隨后指出某些市場存在極度炒作現(xiàn)象。倒是伯南克“前后如一”，2006年還認為高房價“反映了強勁的經濟”，“美國房價從來沒有下跌過”。這樣認識的背后反映的是他對經濟、對房地產風險的視而不見，這樣的認識是否對今天有何影響，值得我們驚訝之余認真考量。

　　低利率對股票市場的“提振”作用很容易理解，基金經理（特別是對沖基金的基金經理）一定會響應號召。但是對于房地產的投資者，僅有低利率是不夠的，還需要其他條件“配合”：首先是愿意買房的人口比例出現(xiàn)明顯提高，同時收入被過分夸大，首付比例又足夠低，當然還要有銀行的不斷創(chuàng)新和努力。另外，全球范圍的風險溢價達到歷史低點也是必不可少，這樣一來，一貫謹慎的歐洲和亞洲也被迫行動起來，全球機構一起行動，追求更高的風險和回報。這就是美聯(lián)儲在過去一直帶頭做的。

　　對于房地產市場的財富效應很難準確統(tǒng)計，不過我們還是可以看到，近年來美國房屋建造每年比長期平均水平多100萬套，直接帶動了1.5%的就業(yè)，再加上地產商，抵押經紀人等相關崗位，以及受到拉動的家電銷售等因素，可以說如果沒有房地產泡沫，“無就業(yè)復蘇”早在幾年前就引發(fā)危機了。

　　房地產開工現(xiàn)在只有此前的一半，而失去的低技能等崗位（結構性失業(yè)問題）很難短時間內恢復。雪上加霜的是，本來解決失業(yè)很重要的一點是人口流動性，但現(xiàn)在房價暴跌過后，很多人房產價值為負，他們還抱著希望房價可以回升，所以更加不會去其他地方找工作。由此，政府財政，養(yǎng)老金和所有投資者都成為聯(lián)儲不可持續(xù)的高資產價格的受害者。