中國因素對黃金價格的影響有多大

　　2012年第一季度，根據(jù)世界黃金協(xié)會最新公布的報告，中國已經(jīng)成為全球最大的黃金消費市場，今年第一季度中國的黃金需求逆勢增長10%至創(chuàng)記錄的水平，達到255.2噸。毫無疑問，中國因素應該并且也已經(jīng)開始逐漸被黃金市場重視，但結(jié)合近期的兩個事件來看，第一是7月5日中國央行突然宣布降息25個基點至3%，第二是7月13日國家統(tǒng)計局公布中國上半年GDP同比增長7.8%，二季度GDP同比增長7.6%，經(jīng)濟增速12個季度以來首次跌破8%，在這兩個經(jīng)濟事件發(fā)生的當日，國際黃金價格均運行平穩(wěn)，盤中也并未出現(xiàn)明顯的波動，盡管這在一定程度上是由于央行的降息以及二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)的疲軟是市場早有預期的，但黃金價格對于中國重大經(jīng)濟事件反應平淡也從一定程度暗示目前中國因素對國際黃金價格的影響可能仍然十分有限。
 
　　一、 中國經(jīng)濟增速與國際黃金價格無明顯正相關(guān)性
 
　　按照傳統(tǒng)的黃金首飾需求、經(jīng)濟增速以及黃金價格的關(guān)系來看，由于中國是全球黃金首飾的消費大國，國際黃金價格理應與中國的經(jīng)濟增速呈高度正相關(guān)關(guān)系，然而，從過去十年的中國GDP增速和國際金價走勢的對比來看，二者并沒有表現(xiàn)出明顯的正相關(guān)關(guān)系。當然，黃金價格的走勢也并未與美國和全球經(jīng)濟的走勢保持一致，這主要由于近年來黃金首飾的需求在總需求中的占比逐步下降，同時投資需求逐步上升，而投資需求的上升主要與規(guī)避貨幣信用風險有關(guān)。
 
　　根據(jù)世界黃金協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，今年第一季度全球黃金的首飾需求為511噸，工業(yè)需求為107.7噸，分別占總需求的44%和9.3%左右，投資需求（包括ETF基金和官方機構(gòu)購買）為532噸，在總需求中的占比為接近50%，盡管這一比重較09年第一季度的峰值（>60%）略有回落，但仍然遠遠高于金融危機爆發(fā)之前20%左右的占比水平。相對于首飾需求的剛性，投資需求更為富有彈性，而且對價格的影響也更加靈敏。首飾需求僅僅只能支持價格，而要拉升價格以及造成市場的劇烈波動，還依賴于投資需求。從某種程度上來講，投資需求是比較虛擬的，是足以令黃金價格在某些階段脫離其基本的供求關(guān)系的。
 
　　二、中國的實際利率對國際金價有輕度影響
 
　　除了經(jīng)濟增速以外，全球各主要央行的貨幣政策也是影響黃金價格的主要因素，在這其中，美聯(lián)儲的貨幣政策是核心，美聯(lián)儲的貨幣政策一般與黃金價格負相關(guān)。實際上，黃金是一種零利率甚至是負利率的貨幣，因為我們把黃金存放在銀行里是得不到利息收益的，相反的，如果我們把美元、歐元、人民幣等信用貨幣存放在銀行里，銀行是要支付相應的利息的。因此。如果相關(guān)貨幣的利率偏低，客觀上是降低了持有黃金的機會成本，對黃金價格有利。然而，通過對比過去10年的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，人民幣一年期存款利率與國際金價并沒有明顯的負相關(guān)性。例如，在2007年，一年期人民幣存款利率達到4%以上的階段性峰值，隨后快速下調(diào)，然后在2010年10月又開始了新一輪的加息周期，但同期的國際黃金價格卻始終保持著單邊的持續(xù)上漲趨勢。同時，3個月期人民幣SHIBOR利率與國際金價的走勢也并沒有明顯的相關(guān)性。
 
　　不過，如果剔除通脹因素，即以國際金價與中國實際利率做對比，可以發(fā)現(xiàn)，中國的實際利率與黃金價格的走勢存在一定的負相關(guān)性，2002年以來二者的負相關(guān)系數(shù)為-0.43，為輕度負相關(guān)。其中，在2006年至2008年以及2010年至2011年年中這兩個時間段內(nèi)，二者的負相關(guān)性較為明顯，因為在這兩個時段里，中國的實際利率都跌破了0，即處于負利率狀態(tài)。當然，這樣的負相關(guān)性我們也可以從美國的實際利率與黃金價格中看到，當美國的實際利率轉(zhuǎn)為負值以后，黃金價格與其的負相關(guān)性才能體現(xiàn)出來。
 
　　三、人民幣升值將抑制國內(nèi)黃金價格的相對波動幅度
 
　　探討了經(jīng)濟增速和人民幣實際利率與國際金價的相關(guān)性之后，我們再來看看人民幣匯
 
　　率對國際金價以及國內(nèi)金價有何影響。在所有的貨幣之中，美元與黃金價格的相關(guān)性無疑是最高的，造成這一現(xiàn)象的根本原因有兩個：一是因為美元是全球儲備貨幣，而黃金是全球的終極貨幣，二者在貨幣體系中的地位是互相抗衡、相互制約的；二是現(xiàn)在全球的黃金交易和結(jié)算大多以美元計價，雖然日本、香港、上海市場分別以日元、港幣和人民幣作為交易和結(jié)算的主要貨幣，但其他市場，甚至是全球黃金交易中心—倫敦，大多是以美元來計價的。
 
　　以美元計價的黃金價格實際上可以看作黃金兌美元的匯率，同樣的，以人民幣計價的黃金價格也可以看作是黃金兌人民幣的匯率。2002年以來的數(shù)據(jù)顯示，國際金價與美元/人民幣匯率在過去10年表現(xiàn)出明顯的負相關(guān)性，負相關(guān)系數(shù)一度達到0.9以上。但根據(jù)目前人民幣國際化的程度，這樣純粹的統(tǒng)計結(jié)果可能有待驗證，這里可能有很多偶然的因素，因為國際金價在過去10年恰好處于持續(xù)上升的牛市當中，而人民幣匯改以及中國經(jīng)濟的走強又令人民幣持續(xù)升值（即美元/人民幣匯率持續(xù)走低）。如果把觀察周期放大至20年，則國際金價與人民幣匯率之間的相關(guān)性明顯降低。
 
　　我國黃金市場自2003年開始進入市場化階段以來，國內(nèi)的黃金價格始終與國際黃金價格保持著非常高的聯(lián)動性，二者的相關(guān)系數(shù)達到0.98-0.99。雖然過去5年人民幣匯率與國內(nèi)黃金價格的運行呈現(xiàn)一定的負相關(guān)性，但這可能與國際金價一樣，存在著一定的偶然性，因為人民幣匯率并不是影響國內(nèi)黃金價格大趨勢的主要因素。
 
　　當然，雖然人民幣匯率并不是決定國內(nèi)黃金價格運行趨勢的主要因素，但人民幣匯率卻可以影響國內(nèi)黃金價格相對于國際黃金價格的漲跌幅度。在人民幣近5年中的兩次加速升值過程中，國內(nèi)外黃金價格的收益率差值都出現(xiàn)了明顯的放大（圖10），即當人民幣升值時，國內(nèi)黃金價格的漲跌幅小于國際黃金價格的漲跌幅。這意味著，在人民幣處于升值周期時，國內(nèi)投資者的黃金投資收益可能會較預期出現(xiàn)偏差，尤其是當人民幣升值趨勢加速，而投資者的投資周期又比較長的時候，這種偏差會顯得更加突出。因此，投資國內(nèi)的黃金品種需要考慮人民幣升值的因素，因為這一因素可能會導致投資收益略有折扣。
 
　　結(jié)論
 
　　整體而言，中國因素對黃金價格的影響遠遠不如歐美，這一方面由于近年來投資需求在全球黃金總需求中的占比上升，而中國的首飾雖然龐大，但黃金實物需求的剛性決定了其僅僅能支撐價格而不能直接推動價格大幅上漲或下跌；另一方面也由于人民幣國際化的程度遠不能與其他主要貨幣相抗衡，在以美元為核心的現(xiàn)行貨幣體系下，美元無疑是與黃金價格聯(lián)系最為緊密的貨幣，這種局面在短期內(nèi)不可能改變。但是，對于國內(nèi)的投資者來說，人民幣匯率的變化是在投資過程中不可忽視的重要因素，因為當人民幣加速升值時，以人民幣報價的黃金品種的投資收益可能會較預期出現(xiàn)偏差。