在這個星期,中國似乎成為全球市場的信心來源.但這并非對每個人都是好消息,美國的投資者已經(jīng)開始擔(dān)心中國會減持美國的國債和機構(gòu)債以支撐這個計劃,這麼大一筆錢,從哪里出?中國人更有理由思考這個問題.中國政府實力雄厚,中央財政可能負(fù)擔(dān)其中的一部分,而剩下的則可能需要地方財政和銀行信貸的支持.
美林證券最近的報告中指出,從歷史及通常的安排來看,中央政府很可能在4萬億元人民幣總額中承擔(dān)四分之一的資金,亦即1萬億元,并以發(fā)行國債的形式來募集.馀下部分將由地方政府和企業(yè)界負(fù)擔(dān).
但事情可能不像十年前亞洲金融危機時那麼簡單了.在經(jīng)歷了連續(xù)的城市化進(jìn)程和銀行商業(yè)化改制之後,地方財政和銀行信貸能在多大程度上支撐政府的刺激方案,仍值得觀察,歷史簡單重復(fù)的可能性已經(jīng)不大.地方政府債,城投債,乃至企業(yè)債等信用產(chǎn)品的供給可能在2009年隨著刺激方案的實施而明顯上升,債市信用利差擴大的趨勢還將延續(xù).
有一個好消息就是,如果公開市場操作維持現(xiàn)在的寬松態(tài)勢,未來一年到期的超過23,000億元的央行票據(jù)將對市場流動性形成強勁的支撐,這些回到市場中的資金在尋求新的投向的過程中,可能會吸收部分信用產(chǎn)品的新增供給.
瑞銀本周的一份報告稱,中國政府的債務(wù)總額占國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比重不到20%,相對較輕的債務(wù)負(fù)擔(dān)讓中國政府可以非常輕易地將其赤字提高到GDP的2-3%,而新增的財政支出也將由國債發(fā)行來籌資.
但市場觀點并不統(tǒng)一,政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)是否真的那麼輕松取決于你包括了多少種政府債務(wù)的形式.如果考慮更多的舉債途徑,中國債務(wù)負(fù)擔(dān)似乎并不像想象中的那麼樂觀.渣打銀行在稍早的一份報告中估計,中國各級政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)可能已經(jīng)達(dá)到GDP的20-30%,再加上政府擔(dān)保的政策性銀行債,中國的政府債務(wù)可能已經(jīng)超過GDP的50%.
中國在應(yīng)對97-98年危機的另外一個資金來源是銀行信貸.十年後,大多銀行變成了上市公司,這些更加市場化的金融機構(gòu)能否繼續(xù)對政府言聽計從,成為另一個不確定的因素.蘇格蘭皇家銀行就近期報告指出,銀行惜貸,特別是對出口和鋼鐵相關(guān)行業(yè)貸款的謹(jǐn)慎態(tài)度,這使得刺激方案并不足以提振需求.
0月份的新增人民幣貸款規(guī)�？赡茉�2,200億元人民幣,這意味著即使在經(jīng)歷了兩次準(zhǔn)備金率的下調(diào)之後,上個月中國的信貸擴張幅度依舊跌至今年來的谷底.
所以,我們有理由相信,四萬億的方案中將有相當(dāng)?shù)牟糠滞ㄟ^發(fā)行債券的方式解決,其中還包括出國債之外的信用品種.事實上,在股票市場的融資功能停頓之後,信用品種已經(jīng)成為企業(yè)融資的主要渠道,而此番的經(jīng)濟激勵計劃的落實,將令信用債券品種供給增加的趨勢得以延續(xù)甚至加速.
央行周一也表示,將進(jìn)一步發(fā)揮債券市場的融資功能,大力發(fā)展企業(yè)債、公司債、短期融資券和中期票據(jù)等非金融企業(yè)債務(wù)融資工具,擴寬企業(yè)融資渠道.根據(jù)中央國債登記結(jié)算公司的統(tǒng)計,包括企業(yè)債、短期融資券、資產(chǎn)支持證券和中期票據(jù)在內(nèi)的信用品種,今年前10個月的發(fā)行規(guī)模超過6,400億元,而去年全年的這個規(guī)模還不到5,300億元.
銀行間市場的信用利差近期迎來了一輪上升.中債登收益率曲線顯示,銀行間市場一年期AAA級企業(yè)債與央票的利差已經(jīng)由9月下旬的54個基點(bp)上升至周二收盤的87bp.
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