美元走軟孕育大宗商品投資機會

　　美元與大宗商品走勢負(fù)相關(guān)

　　美元作為世界貿(mào)易往來中最重要的貨幣，相對于其他貨幣，其價格波動將對整個世界經(jīng)濟(jì)體系和行業(yè)景氣產(chǎn)生重大的影響。無論是美元走強促使大宗商品下跌，還是大宗商品下跌促使美元走強，美元與大宗商品的負(fù)相關(guān)，在這一輪波動中表現(xiàn)得相當(dāng)明顯。

　　美元和油價及其他大宗商品的負(fù)相關(guān)性，在統(tǒng)計學(xué)上是毋庸置疑的，從經(jīng)濟(jì)學(xué)上講，一方面由于美元是大宗商品的主要結(jié)算貨幣，也就是說美元是掂量商品的稱桿子，秤桿子的刻度熱漲冷縮，稱出的重量自然就變了。另一方面，大宗商品也可以理解為一種可以與美元交換的貨幣，當(dāng)人們擔(dān)憂需求萎縮，而拋售商品換回美元的時候，美元的需求就增加了，美元就要升值了，當(dāng)人們認(rèn)為美元是垃圾，搶著換回商品的時候，美元的供給就增加了，貶值的壓力就大了。

　　當(dāng)然，兩者之間的關(guān)系并非如此簡單，影響商品價格的因素還有商品的需求和供給，影響美元的因素就更復(fù)雜了，比如美國相對于歐洲和其他國家的經(jīng)濟(jì)形式，歐美之間的利率和通貨膨脹、美國的貿(mào)易逆差等等。但是商品的價格和美元之間會有一種自我加強的關(guān)系，將商品價格和美元之間的相關(guān)性放大，當(dāng)人們預(yù)期美元下跌的時候，人們便開始預(yù)期商品將要上漲，人們會拋售美元，購買商品，這一過程又更強化了商品上漲的預(yù)期，增加了需求，增大了美元的供給，這樣就陷入一種弱美元強貨幣的循環(huán)中，自2007年初起就是這樣一種情況。美國多年來積累了巨量的貿(mào)易逆差和房地產(chǎn)積累的巨大風(fēng)險，使國際投機資本達(dá)成了美元貶值的一致預(yù)期。在美元大幅貶值的過程和預(yù)期下，由美元標(biāo)價的大宗商品遭到國際投機力量的熱情炒作，國際原油的價格從2007年1月的50多美元/桶，飛速上漲至2008年6月的147美元/桶，同期農(nóng)產(chǎn)品、黃金等商品期貨亦扶搖直上。

　　筆者對2007年1月～2008年6月的的美元指數(shù)與國際油價進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(統(tǒng)計學(xué)意義上的一種因果關(guān)系定義——編者注)得到的結(jié)果也支持美元引領(lǐng)國際油價的觀點。然而進(jìn)入2008年6月以來，國際油價已經(jīng)達(dá)到130美元每桶的歷史高位，而與此同時美國已深陷次貸危機之中，市場上對未來世界經(jīng)濟(jì)放緩，需求減少已經(jīng)形成共識，而歐佩克等原油生產(chǎn)國也支持油價是由于投機需求過高而導(dǎo)致的虛高而拒絕增產(chǎn)。至7月初，支撐油價上漲的理由不再是新興國家的原油需求，而是颶風(fēng)、恐怖組織破壞油管及伊朗和以色列的地緣政治等影響供給方面的因素。

　　拋售商品是美元反彈的重要原因之一

　　筆者曾于今年7月上旬給出油價見頂?shù)呐袛啵�而油價見頂之后國際原油見頂，農(nóng)產(chǎn)品、有色金屬等商品期貨亦紛紛回落，但令人“意外”是，一方面是美國的次貸危機已經(jīng)演化成全面的金融危機，雷曼兄弟、高盛、美林、AIG、花旗、通用等巨頭相繼中招，爆出各種負(fù)面消息，美國的失業(yè)率急劇攀升、消費信心指數(shù)嚴(yán)重下降。但另一方面，美元指數(shù)卻絕地反彈，自7月中旬至今短短三、四個月，反彈將近20%，而前段時間美元貶值20%卻用了兩年的時間。

　　市場上普遍認(rèn)同的美元反彈的理由主要有：歐洲的經(jīng)濟(jì)調(diào)整滯后于美國，美國房地產(chǎn)已調(diào)整了很長時間，而歐洲問題剛剛顯現(xiàn)出來，市場人士對歐洲的經(jīng)濟(jì)更加悲觀；歐洲的基準(zhǔn)利率遠(yuǎn)高于美國，在刺激經(jīng)濟(jì)的壓力下，歐元比美元有更大的降息空間；歐美股市持續(xù)下跌和大宗商品的全線回調(diào)，使得避險和回流資金支持美元近期走強。此外，金融危機發(fā)生后美國金融機構(gòu)進(jìn)行的“去杠桿化”也增加了對美元的需求。筆者對2008年7月14日～11月25日的美元指數(shù)和國際原油收盤價進(jìn)行了格蘭杰因果檢驗，結(jié)果表明是油價在引導(dǎo)美元的反彈。也就是說拋售商品是美元反彈的最重要原因之一。

　　美元強弩之末時可戰(zhàn)略性建倉資源類股

　　在美元反彈的過程中，國際大宗商品大幅回調(diào)，非美貨幣也出現(xiàn)大幅度的貶值。例如國際油價跌至50美元左右，比最高時的147美元跌去了近2/3；倫敦金屬交易所(LME)3個月期銅自7月中旬的8400美元/噸跌至目前約3700美元/噸，跌幅接近60%;LME3個月期鋁跌幅也接近50%。原油、銅、鋁作為不可再生的稀有資源，繼續(xù)大幅下跌的空間已經(jīng)大大減少，投機者恐慌性拋售的沖動也會減弱。

　　美國商品交易委員會(CFTC)11月21日晚間公布的最新持倉報告透露，11月11日～18日期間，基金在原油上的倉位發(fā)生重大變動，數(shù)據(jù)顯示，11日當(dāng)周基金凈空單高達(dá)52984手，但18日數(shù)據(jù)顯示，基金的原油期貨持倉變成了凈多單10985手。一周時間內(nèi)，基金多單減倉7814手，但空頭卻大幅減倉71783手。這些數(shù)據(jù)說明拋售商品換取美元的力量明顯在減弱。大宗商品期貨的空頭投機者不僅面臨歐佩克減產(chǎn)和一些資源貧乏國家的投資力量增持的風(fēng)險，而且面臨未來美元貶值的風(fēng)險，美國的巨大貿(mào)易逆差和為了刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要以及未來外匯儲備的多元化，美元長期將貶值已經(jīng)是資本市場上的共識。

　　目前，關(guān)于歐洲經(jīng)濟(jì)形勢比美國經(jīng)濟(jì)還要嚴(yán)峻這一看法已基本達(dá)成共識。德國經(jīng)濟(jì)已宣布陷入技術(shù)性衰退，是繼英國之后第二個陷入衰退的主要工業(yè)國。而美國的金融危機已經(jīng)從投行蔓延到花旗這樣的儲蓄銀行，甚至連美國的汽車三大巨頭都陷入困境，上周美國初次申請失業(yè)金人數(shù)再創(chuàng)16年來新高，持續(xù)申請失業(yè)救濟(jì)人數(shù)(領(lǐng)取失業(yè)救濟(jì)超過一周)更創(chuàng)出25年新高。近日First American Core Logic研究機構(gòu)調(diào)查顯示：截至9月30日，全美國有760萬個家庭處于負(fù)資產(chǎn)之中，另外還有210萬個家庭處在負(fù)資產(chǎn)的邊緣，隨時有淪為負(fù)資產(chǎn)的危險。雖然美國有1.3億個家庭，如果剔除獨居或年輕單身立戶的無房者和1000萬戶有房但已不欠房貸的家庭，很可能全美國有1/10的家庭陷入了負(fù)資產(chǎn)黑洞。高失業(yè)率和負(fù)資產(chǎn)將對占美國GDP70%的消費產(chǎn)生的消極影響可想而知，美國經(jīng)濟(jì)形勢不言自明。

　　因此，筆者認(rèn)為在過去的一段時間市場預(yù)期不足的不是歐洲的經(jīng)濟(jì)形勢，而是對美國走出困境的預(yù)期過于樂觀，以為房地產(chǎn)見底之后美國經(jīng)濟(jì)將在明年慢慢復(fù)蘇。另外，美國金融機構(gòu)的降杠桿行為雖然增大了美元的需求，但一方面歐洲金融機構(gòu)的金融杠桿率并不比美國低，另一方面華爾街風(fēng)暴的恐慌時期已經(jīng)過去�！叭ジ軛U化”使金融機構(gòu)拋售的是商品而不是歐元。

　　由上分析，大宗商品和非美貨幣(如歐元的拋售)未來都會大大減弱，筆者也由此判斷美元反彈已經(jīng)是強弩之末，預(yù)計未來可能出現(xiàn)美元貶值從而推動大宗商品價格震蕩筑底甚至反彈的趨勢。但是由于明年經(jīng)濟(jì)形勢依然不樂觀，市場對大宗商品的需求仍難以炒作，明年有色、煤炭、鋼鐵大宗商品雖難現(xiàn)2007年時的瘋狂，但是由于為了應(yīng)對金融危機，各國央行紛紛放松銀根，為市場注入了充足的流動性，一旦經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)，市場信心增強，金融機構(gòu)的杠桿率又將顯著放大，在美元貶值的背景下，只要未來全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，全球性的通貨膨脹就難以阻擋，再現(xiàn)2007年下半年～2008年上半年商品期貨瘋狂情形已為時不遠(yuǎn)。因此，與市場主流的偏好非周期性配置和基建類配置的觀點不同，筆者認(rèn)為2009年上半年著眼于“歷史大底”的長期投資者，不妨開始對周期性強的能源類、資源類股票進(jìn)行戰(zhàn)略性建倉。