長期支撐升值的因素并沒有消失

　　自11 月26日以來，人民幣對美元匯率中間價連續(xù)4個交易日持續(xù)走低，12月1日對美元匯率更是大幅下跌了500多個基點，引發(fā)了市場對人民幣貶值的強烈預期。

　　短期政策性貶值的可能性

　　2008 年11月17日出臺的第三季度中國人民銀行《中國貨幣政策執(zhí)行報告》中指出，央行對目前經(jīng)濟形勢的判斷是景氣下滑的可能性增大，今后宏觀經(jīng)濟調(diào)整的復雜性和不確定性增強。所以，央行根據(jù)形勢變化及時適度調(diào)整貨幣政策操作，確保貨幣信貸穩(wěn)定增長及金融體系流動性充足，促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長，支持擴大內(nèi)需，維護幣值穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，加大金融對經(jīng)濟增長的支持力度。M1和M2 同比增速的下滑也說明了流動性出現(xiàn)了不足。在這背景下，11月27日央行大幅下調(diào)了利率。同時，11月中旬央行行長周小川也表示為了維持經(jīng)濟增長，不排除人民幣貶值的可能性。從這里可以看出，短期來看政策性貶值的可能性很大。

　　最受益于人民幣對美元貶值的，無疑是對外貿(mào)易。從最近的外貿(mào)數(shù)據(jù)來看，雖然貿(mào)易順差出現(xiàn)了較大幅度的反彈，但主要是由于國際大宗商品價格的下跌和中國國內(nèi)內(nèi)需的消退使得進口增速下滑所致。而受次貸危機的影響，外國需求嚴重萎縮，2008 年以來中國對外出口不但沒有太大增長，反而壓力巨大。在這背景下，雖然決定出口的主要因素是海外需求，但人民幣的貶值能在一定程度上緩和出口企業(yè)的壓力。

　　中期走勢取決于中國經(jīng)濟

　　我們認為，短期主導人民幣走勢的因素可能更多的是政策所主導的，而這所引發(fā)的預期又強化了人民幣的趨勢發(fā)展，所以短期內(nèi)貶值可能性加大。在中國宏觀經(jīng)濟的不確定性以及國際金融市場的風險性沒有出現(xiàn)明確轉機的情況下，或許依*對外貿(mào)易來牽引中國經(jīng)濟增長是有效的。這也為人民幣兌美元的中期低位走勢提供了理由。而且，人民幣的貶值也為國際資金的流入提供了寬松的金融環(huán)境，這和央行保持充分的流動性并不矛盾。我們認為財政金融等刺激性政策的持續(xù)出臺，其效果將會在未來6-12個月之后逐步顯現(xiàn)，這必將為穩(wěn)定中國經(jīng)濟增長提供保障。如果在中期內(nèi)實體經(jīng)濟增長的不確定性減弱，這將會降低人民貶值的預期。

　　同時，我們也看到這次人民幣僅對美元出現(xiàn)了大幅的貶值，而并沒有對歐元和日元也是如此。這說明中期人民幣的走勢不但取決于中國經(jīng)濟的基本面和國內(nèi)經(jīng)濟政策，還取決于美元價格的走勢。

　　從8 月到目前為止，美元對其他貨幣走出了一波強勁的上漲。這種趨勢是一時的反彈還是具有持續(xù)性的反轉，有兩點值得考慮：

　　第一，本次美元的上漲主要是由于美元回流。次貸危機發(fā)生之后，美國投資者所受的贖回壓力增大，拋出股票換回美元的動向是對美元升值的有力解釋；同時，在經(jīng)濟景氣時借入美元去購買其他貨幣進行套利，而在次貸危機發(fā)生時拋售其他貨幣換回美元成為了我們看到的其他國家貨幣貶值的現(xiàn)象。

　　第二，美國未來實體經(jīng)濟的增長并不支撐美元的長期升值，同時民主黨如果明年啟用大規(guī)模的財政政策來刺激經(jīng)濟振興的話，那么必然引起財政赤字的擴大，美元的吸引力將下降；而且美元的升值并不利于美國的出口，我們認為未來美元必然逐步回歸正常的運行軌道。

　　通過上面的分析，我們認為在未來美元貶值的預期下，人民幣對美元持續(xù)大幅貶值的可能性很小。

　　基本面決定人民幣升值潛力

　　長期來看，貨幣的升值貶值主要取決于國家的綜合國力。我們認為支撐人民幣升值的動力依然存在。

　　由于中國的金融體系相對比較封閉，在這次危機中金融面并沒有受到很大的損失，次貸危機主要是通過對外貿(mào)易而傳導到中國。從長期來看，雖然中國的經(jīng)濟增長模式還存在一定的不確定性，未來經(jīng)濟增速放緩的可能性也逐漸增強，但相比之下，經(jīng)濟增長的后勁和活力絕對好于歐美；同時，中國巨額的外匯儲備也是保障人民幣匯率和經(jīng)濟穩(wěn)定的重要因素。所以，我們認為，長期支撐人民幣升值的因素并沒有消失。