美聯(lián)儲(chǔ)：不能承受之重？

　　2009年6月17日，美國(guó)財(cái)政部正式公布金融監(jiān)管體系改革方案，長(zhǎng)達(dá)88頁(yè)的改革方案被認(rèn)為是大蕭條以來(lái)美國(guó)最為全面的金融監(jiān)管體系重整計(jì)劃。值得注意的是，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)（FED）將獲得新的授權(quán)，對(duì)具有系統(tǒng)重要性、可能構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、給整個(gè)經(jīng)濟(jì)造成損害的大型金融機(jī)構(gòu)及其附屬機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。美聯(lián)儲(chǔ)將成為美國(guó)金融監(jiān)管體系中的系統(tǒng)性監(jiān)管機(jī)構(gòu)，即“超級(jí)全能型”監(jiān)管人，負(fù)責(zé)監(jiān)督整個(gè)金融體系的健康與穩(wěn)定。

　　在對(duì)奧巴馬政府的金融監(jiān)管體系計(jì)劃總體持肯定態(tài)度的同時(shí)，不少聲音質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)是否可以成為美國(guó)金融體系最為有力的監(jiān)管者。

　　美聯(lián)儲(chǔ)政策目標(biāo)多重性

　　自成立以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)在金融和經(jīng)濟(jì)體系中的職能不斷擴(kuò)展。目前美聯(lián)儲(chǔ)具有執(zhí)行貨幣政策、監(jiān)管銀行業(yè)、防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和提供金融服務(wù)等四項(xiàng)目標(biāo)。

　　但在金融危機(jī)前，美聯(lián)儲(chǔ)的職能體現(xiàn)在貨幣政策、金融服務(wù)和銀行監(jiān)管等方面，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的責(zé)任并沒(méi)有得到很好的體現(xiàn)。因此，一些議員批評(píng)美聯(lián)儲(chǔ)未能成功地使用針對(duì)銀行和抵押貸款的現(xiàn)有監(jiān)管權(quán)，使得美國(guó)金融體系中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)未能被及時(shí)發(fā)現(xiàn)并消除。即使在銀行業(yè)監(jiān)管上，美聯(lián)儲(chǔ)在針對(duì)具有系統(tǒng)重要性的銀行的監(jiān)管也存在漏洞。因此，美聯(lián)儲(chǔ)在個(gè)體銀行監(jiān)管和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范存在失職責(zé)任。

　　曾任美聯(lián)儲(chǔ)理事的哥倫比亞大學(xué)金融學(xué)教授米什金（Frederic Mishkin）認(rèn)為金融危機(jī)警示金融監(jiān)管應(yīng)該個(gè)體監(jiān)管和綜合監(jiān)管并重。一方面，個(gè)體金融機(jī)構(gòu)（尤其是具有系統(tǒng)重要性的機(jī)構(gòu)）在危機(jī)時(shí)期旨在保持償付能力的努力，可能影響整個(gè)體系的穩(wěn)定；另一方面，如果過(guò)分關(guān)注單個(gè)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，也可能導(dǎo)致監(jiān)管部門忽視金融體系中的整體性重大變化。由于美聯(lián)儲(chǔ)在執(zhí)行貨幣政策中與金融機(jī)構(gòu)存在交易來(lái)往，了解個(gè)體和整體流動(dòng)性情況；美聯(lián)儲(chǔ)具有維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定目標(biāo)，這與確保金融體系穩(wěn)定的職能相匹配；另外美聯(lián)儲(chǔ)具有獨(dú)立性可以保證監(jiān)管的長(zhǎng)期性；最后美聯(lián)儲(chǔ)是唯一可能承擔(dān)最后貸款人的機(jī)構(gòu)。因此，美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)管職能的加強(qiáng)是必然的，美聯(lián)儲(chǔ)成為系統(tǒng)性監(jiān)管機(jī)構(gòu)也是不二之選。

　　如果美國(guó)金融監(jiān)管體系改革方案能得到國(guó)會(huì)的贊成，那么美聯(lián)儲(chǔ)將成為美國(guó)金融體系的超級(jí)監(jiān)管者，美聯(lián)儲(chǔ)不僅對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行監(jiān)管，而且對(duì)所有具有系統(tǒng)重要性的機(jī)構(gòu)（包括銀行但不限于銀行，比如通用金融公司）進(jìn)行監(jiān)管，同時(shí)還對(duì)整個(gè)支付、清算和結(jié)算體系進(jìn)行監(jiān)管。美聯(lián)儲(chǔ)的監(jiān)管職能將得到進(jìn)一步強(qiáng)化，監(jiān)管有效性從而將成為美聯(lián)儲(chǔ)的重要目標(biāo)。

　　因此各界擔(dān)心，美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)管有效性的目標(biāo)，可能會(huì)妨礙其作為中央銀行執(zhí)行貨幣政策這一更基本目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，即美聯(lián)儲(chǔ)在政策目標(biāo)上具有多重性。即使極力支持美聯(lián)儲(chǔ)成為系統(tǒng)性監(jiān)管機(jī)構(gòu)的米什金也擔(dān)憂，如果要同時(shí)考慮金融穩(wěn)定目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)出與物價(jià)穩(wěn)定（即貨幣政策）這一明確重點(diǎn)目標(biāo)可能會(huì)變得模糊。而美國(guó)貨幣政策在保證物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)、適度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支平衡等方面發(fā)揮著基礎(chǔ)性作用，如果貨幣政策目標(biāo)被弱化，那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性可能加大，實(shí)體經(jīng)濟(jì)可能受到更加負(fù)面的影響。因此，美聯(lián)儲(chǔ)在擁有更大監(jiān)管權(quán)力和致力于監(jiān)管有效性目標(biāo)的同時(shí)，如何保證貨幣政策效力是其最為重大的任務(wù)。

　　另外，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性可能受到一定影響。奧巴馬金融改革計(jì)劃中一個(gè)重要舉措是成立金融服務(wù)監(jiān)管委員會(huì)，該委員會(huì)由美國(guó)現(xiàn)有7個(gè)聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)和方案中的消費(fèi)者金融保護(hù)署的一把手組成。該委員會(huì)可以就識(shí)別新出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)、如何識(shí)別那些破產(chǎn)可能會(huì)威脅金融體系穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)（由于其規(guī)模、杠桿比率以及相互關(guān)聯(lián)性等問(wèn)題）向美聯(lián)儲(chǔ)提供建議，并為解決不同監(jiān)管部門之間的管轄爭(zhēng)議提供一個(gè)平臺(tái)。這說(shuō)明金融服務(wù)監(jiān)管委員會(huì)及其委員可以就新的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、具有系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管等向美聯(lián)儲(chǔ)施加影響。市場(chǎng)更是擔(dān)憂，這可能導(dǎo)致貨幣政策獨(dú)立性在一定程度上受到?jīng)_擊，進(jìn)而影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策目標(biāo)和監(jiān)管目標(biāo)上可能面臨顧此失彼的情況，但這并不一定意味著將貨幣政策責(zé)任和監(jiān)管責(zé)任分開是更好的選擇。以英國(guó)為例，1997年布萊爾政府宣布對(duì)英國(guó)金融監(jiān)管進(jìn)行根本性改革，當(dāng)時(shí)的財(cái)政大臣布朗認(rèn)為，不同類型金融機(jī)構(gòu)（銀行、證券公司和保險(xiǎn)公司）之間的界限正變得日益模糊，現(xiàn)代金融混業(yè)整合趨勢(shì)明顯，政府應(yīng)創(chuàng)設(shè)單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)金融業(yè)進(jìn)行監(jiān)管。1997年，英格蘭銀行完全從財(cái)政部獨(dú)立，成為真正意義的中央銀行，而金融監(jiān)管權(quán)賦予金融服務(wù)管理局（Financial Services Authority，簡(jiǎn)稱FSA）。英格蘭銀行主要職能為貨幣穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，即英格蘭銀行是貨幣政策的執(zhí)行者和金融穩(wěn)定的保障者。但是，英格蘭銀行的金融穩(wěn)定責(zé)任是一種金融體系整體穩(wěn)定的責(zé)任，而不直接監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)。英格蘭銀行金融穩(wěn)定委員會(huì)負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定優(yōu)先事項(xiàng)和方向的確定。金融監(jiān)管權(quán)由新成立的金融服務(wù)管理局負(fù)責(zé)，該局作為單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)審慎行為、商業(yè)業(yè)務(wù)行為和市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)銀行和包括證券交易所在內(nèi)的其他金融機(jī)構(gòu)、清算支付體系等實(shí)施監(jiān)管監(jiān)管。

　　但在全球金融危機(jī)的過(guò)程中，超級(jí)單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)英國(guó)金融服務(wù)管理局的監(jiān)管有效性頗受爭(zhēng)議，尤其是其對(duì)北巖銀行、萊斯銀行和蘇格蘭皇家銀行等金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管不到位而廣受詬病。英國(guó)保守黨影子財(cái)長(zhǎng)奧斯本(George Osborne)認(rèn)為，金融服務(wù)管理局并沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的作用，英國(guó)金融監(jiān)管體系改革應(yīng)該恢復(fù)英國(guó)央行在規(guī)范大銀行和金融機(jī)構(gòu)問(wèn)題上的主要責(zé)任和重要性，英格蘭銀行應(yīng)該重新獲得大部分管理和監(jiān)督職能，以確保最大的銀行和保險(xiǎn)公司沒(méi)有涉入過(guò)多風(fēng)險(xiǎn)，并保持足夠的資本和流動(dòng)資金。

　　混業(yè)經(jīng)營(yíng)與分業(yè)監(jiān)管的持續(xù)背離

　　1930年代大蕭條之后，美國(guó)金融業(yè)實(shí)行了分業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)監(jiān)管的模式，但20 世紀(jì)90 年代以來(lái)，英國(guó)、日本和美國(guó)等原本實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)的國(guó)家，紛紛修改法律，允許金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)。

　　在分業(yè)經(jīng)營(yíng)的模式下，金融風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)單一，金融監(jiān)管更容易標(biāo)準(zhǔn)化。各個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以制定標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管方式，要求各個(gè)金融機(jī)構(gòu)提供“標(biāo)準(zhǔn)”產(chǎn)品，以將不同金融機(jī)構(gòu)分別納入到各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管范圍之內(nèi)。監(jiān)管當(dāng)局可以充分利用專業(yè)化和標(biāo)準(zhǔn)化，以達(dá)到有效監(jiān)管的目標(biāo)。其二，在分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式下，監(jiān)管當(dāng)局更容易出臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)管理措施。比如，針對(duì)銀行業(yè)可以出臺(tái)存款保險(xiǎn)制度，這樣就可以防止小儲(chǔ)戶的破產(chǎn)。

　　從理論上講，分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式向混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)變是建立在金融體系不確定性參數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)回避系數(shù)、外部性因素和監(jiān)管成本等減小的基礎(chǔ)之上。但也有人指出，混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)可能被低估了，而且如果以功能監(jiān)管為主，可能出現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)和機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)，而不是緊密協(xié)調(diào)與配合。這樣一來(lái)，混業(yè)經(jīng)營(yíng)的理論基礎(chǔ)可能動(dòng)搖，甚至導(dǎo)致監(jiān)管體系的分裂。

　　在分業(yè)經(jīng)營(yíng)中，針對(duì)監(jiān)管的金融創(chuàng)新是一種非生產(chǎn)性利潤(rùn)追求行為，是創(chuàng)新與監(jiān)管的一種博弈，勢(shì)必降低了金融體系的整體效率。但在混業(yè)經(jīng)營(yíng)下，金融創(chuàng)新往往導(dǎo)致杠桿化操作，效率提高同時(shí)損失了穩(wěn)定性，風(fēng)險(xiǎn)回避系數(shù)的變化趨勢(shì)不明確。再次，混業(yè)經(jīng)營(yíng)促進(jìn)了金融業(yè)的外部成本內(nèi)部化，但卻可能導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)的泛濫。最后，監(jiān)管成本問(wèn)題更是混業(yè)監(jiān)管面臨的最大現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)之一。因此，政府作為整個(gè)市場(chǎng)投資者的監(jiān)管代理人遭遇了較為復(fù)雜的監(jiān)管難題。

　　更重要的是，在混業(yè)經(jīng)營(yíng)的條件下，金融監(jiān)管的力量相對(duì)薄弱。因?yàn)楫?dāng)前金融體系的監(jiān)管是建立在股東對(duì)債務(wù)負(fù)有限責(zé)任以及提供公共存款保險(xiǎn)的基礎(chǔ)之上，股東和儲(chǔ)戶、投保人等市場(chǎng)主體對(duì)代理人的監(jiān)管積極性不足，金融機(jī)構(gòu)運(yùn)作的內(nèi)部監(jiān)管部分缺失。這樣就造成了市場(chǎng)規(guī)則、保險(xiǎn)、監(jiān)管和流動(dòng)性援助之間的平衡關(guān)系受到扭曲，導(dǎo)致了公眾對(duì)監(jiān)管功效和資產(chǎn)安全性不現(xiàn)實(shí)的預(yù)期。由于內(nèi)部監(jiān)管人的職能喪失，政府監(jiān)管部門監(jiān)管不到位，加上混業(yè)經(jīng)營(yíng)中金融體系日益復(fù)雜，即使存在合適的機(jī)制激勵(lì)監(jiān)管人進(jìn)行充分監(jiān)管，但在這種情況下，以股東為代表的內(nèi)部監(jiān)管人和以貨幣當(dāng)局為代表的外部監(jiān)管人也可能會(huì)逐漸喪失進(jìn)行充分監(jiān)管的能力。另外，堪薩斯城聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)托馬斯·霍利格(Thomas Hoenig)認(rèn)為美國(guó)主要的法規(guī)、監(jiān)管政策和中央銀行流動(dòng)性支持工具主要是為了處理傳統(tǒng)的銀行危機(jī)，在應(yīng)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生的危機(jī)和外部銀行危機(jī)方面，顯得力不從心。而且監(jiān)管和政策框架沒(méi)有以同樣的速度跟上金融市場(chǎng)的發(fā)展步伐，這使得混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)不斷暴露和傳遞，最后造成嚴(yán)重的金融危機(jī)。

　　美國(guó)當(dāng)前的金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管框架是在70多年前建立的架構(gòu)基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，可能已經(jīng)無(wú)法適應(yīng)市場(chǎng)主導(dǎo)的金融體系和混業(yè)經(jīng)營(yíng)的模式。對(duì)存款機(jī)構(gòu)監(jiān)管的絕大部分基本構(gòu)架與20 世紀(jì)30 年代的相似。證券業(yè)和期貨業(yè)同樣實(shí)行分業(yè)監(jiān)管，該監(jiān)管模式也是在70 年前基本確立的。然而，目前資本市場(chǎng)全球化帶來(lái)資本流動(dòng)的不穩(wěn)定性，信息技術(shù)和信息流的改善導(dǎo)致了創(chuàng)新型、風(fēng)險(xiǎn)分散及通常較為復(fù)雜的金融產(chǎn)品和交易策略的出現(xiàn)使得投資者和其他市場(chǎng)參與者難以對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行恰如其分的評(píng)估。資本市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者在混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式下，給市場(chǎng)帶來(lái)了更多更具敏感性的流動(dòng)性、改變了定價(jià)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)分散格局。但這些機(jī)構(gòu)可以使用較高比例的杠桿操作和更加相關(guān)的交易策略，這對(duì)廣泛的市場(chǎng)具有潛在的破壞性。這些發(fā)展?fàn)顩r正暴露出監(jiān)管的差距和冗余，給美國(guó)金融服務(wù)業(yè)及其監(jiān)管架構(gòu)施加了壓力。

　　托馬斯·霍利格認(rèn)為，在新一輪的金融危機(jī)中，混業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)監(jiān)管的背離是危機(jī)爆發(fā)和升級(jí)的一個(gè)制度因素。要最大限度地防止金融風(fēng)險(xiǎn)的跨市場(chǎng)傳導(dǎo)和擴(kuò)散，客觀上要求金融監(jiān)管體系必須做到全覆蓋有效監(jiān)測(cè)金融市場(chǎng)的局部風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而分業(yè)監(jiān)管和機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的監(jiān)管模式在次貸危機(jī)的蔓延與惡化中暴露出了局部性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管無(wú)法覆蓋系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的巨大缺陷。

　　在金融一體化和全球競(jìng)爭(zhēng)的條件下，各產(chǎn)業(yè)的界限模糊，機(jī)構(gòu)成為多樣化的金融混合物，20世紀(jì)初期的核心問(wèn)題之一是金融部門的安全和穩(wěn)定運(yùn)行，這是金融監(jiān)管當(dāng)局面臨的主要政策問(wèn)題。美國(guó)新金融監(jiān)管方案可能是大蕭條以來(lái)美國(guó)最全面的金融監(jiān)管體系改革計(jì)劃，但這一方案并沒(méi)有改變美國(guó)雙層、多頭的金融監(jiān)管機(jī)制，更重要的是并沒(méi)有改變分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)有格局，美國(guó)分業(yè)監(jiān)管和混業(yè)經(jīng)營(yíng)的矛盾依然存在。金融經(jīng)營(yíng)模式和監(jiān)管模式的持續(xù)背離，可能是金融危機(jī)爆發(fā)的重要誘因。因此，金融行業(yè)的安全與穩(wěn)定仍然是美國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局尤其是美聯(lián)儲(chǔ)的主要政策問(wèn)題之一。