5.2投資技巧

5、黃金期權(quán)投資

（1）黃金期權(quán)交易策略及實(shí)戰(zhàn)技巧

期權(quán)的影子其實(shí)早已存在于人們的日常生活中：例如為房子，汽車和醫(yī)療保險(xiǎn)付保證金；為了防止房屋火災(zāi)，汽車事故和巨額醫(yī)療費(fèi)用而買保險(xiǎn)。在投資領(lǐng)域，期權(quán)的功能之一就是為投資組合上“保險(xiǎn)”。期權(quán)的用途非常多樣化，根據(jù)投資策略的需要，它們可以是保守的，也可以是投機(jī)的，同時(shí)期權(quán)具有風(fēng)險(xiǎn)確定和收益可能“無限化”的特性。

黃金期權(quán)的用途可以簡單地概括為以下幾點(diǎn)：

• 你能在市場價(jià)格下跌時(shí)保護(hù)所持的黃金頭寸
• 你能從黃金價(jià)格上漲中得到好處而不用花全部的錢買黃金
• 你能把你自己放在準(zhǔn)備迎接價(jià)格大變動(dòng)的位置上，盡管你還不知道市場價(jià)格是要漲還是要跌
• 你可以通過期權(quán)組合做高風(fēng)險(xiǎn)收益的投機(jī)

這里我們對黃金期權(quán)做兩方面的分析，一是單純以期權(quán)作為投資的手段；二是與紙黃金和上海金交所的黃金品種結(jié)合做套期保值的交易策略。更為復(fù)雜的期權(quán)組合交易策略我們將在下期文章中做詳細(xì)解析。

買入看漲期權(quán)

什么情況下買入看漲期權(quán)：

• 看漲價(jià)格趨勢
• 想以有限的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)(期權(quán)費(fèi))，通過杠桿放大獲得市場收益
• 看漲市場價(jià)格，但又不愿意投入購買黃金的全部資本

買入看漲期權(quán)是期權(quán)交易里最基礎(chǔ)的交易策略之一，一手黃金看漲期權(quán)給期權(quán)所有者以權(quán)利，而不是義務(wù)，在一段特定的時(shí)間內(nèi)，按一個(gè)特定的價(jià)格，買進(jìn)黃金�？礉q期權(quán)買方的風(fēng)險(xiǎn)，局限在該看漲期權(quán)的權(quán)利金(期權(quán)的價(jià)錢)加上傭金。當(dāng)黃金價(jià)格上漲到高于該期權(quán)折平價(jià)格(定約價(jià)加上期權(quán)權(quán)利金加上交易成本)，贏利的可能性是無限的。否則投資者可以放棄行使期權(quán)，最大的損失僅為期權(quán)費(fèi)。雖然國內(nèi)的黃金期權(quán)都是僅在到期日才能行使的歐式期權(quán)，但在到期日前，期權(quán)價(jià)格也會(huì)隨著價(jià)格的變動(dòng)而波動(dòng)，投資者可隨時(shí)將期權(quán)賣出對沖。

我們將買入紙黃金跟買入看漲期權(quán)做對比，看看在不同情況下的盈虧結(jié)果：

例子1：

假設(shè)投資者甲在150元/克買入100克紙黃金，所需投入資金為15000元；投資者乙同時(shí)買入100份1個(gè)月期限，行權(quán)價(jià)在155元的黃金看漲期權(quán)(1份期權(quán)對應(yīng)1克紙黃金)，期權(quán)費(fèi)每份為3元，所投入資金為300元。

到期日盈虧走勢圖

1.期權(quán)到期時(shí)金價(jià)高于158元

如果到期時(shí)金價(jià)為161元，則期權(quán)的價(jià)值就變?yōu)?61-155=6元，如賣掉期權(quán)，則投資者乙的收益為(161-155)×100=600元，該項(xiàng)投資的收益率為(600-300)/300=100%，另外，投資者乙也可以行使期權(quán)，即再投入15500元在155元買入100克黃金，同時(shí)在161元的價(jià)格在市場上賣出，獲利為(161-155)×100=600元。兩種方式的收益是相等的。

而投資者甲的收益為(161-150)×100=1100元，但收益率為1100/15000=7.33%。

2.期權(quán)到期時(shí)金價(jià)位于155-158之間

此時(shí)期權(quán)還有一定的價(jià)值，雖不足以達(dá)到這項(xiàng)投資的收支平衡，但可以通過賣出期權(quán)降低一些成本。

例如，如果到期時(shí)金價(jià)為157，則此時(shí)期權(quán)價(jià)值2元，投資者乙賣出該期權(quán)，獲得200元，則這項(xiàng)投資的最終損失為100元。

3.期權(quán)到期時(shí)金價(jià)低于155元

此時(shí)期權(quán)的價(jià)值為零，投資者乙放棄行使該期權(quán)，最終損失為所有的期權(quán)費(fèi)300元。而投資者甲所持有的紙黃金就處于頭寸虧損的狀態(tài)。

這里我們要提醒一點(diǎn)，期權(quán)是有期限的，期權(quán)到期后就不存在了，而購買的黃金頭寸可以一直存在，但投資的資本要比購買期權(quán)多得多，而且所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是全部頭寸，而期權(quán)的最大損失僅為期權(quán)費(fèi)。

買入看跌期權(quán)的交易策略其原理與買入看漲期權(quán)相同，都適用在明確趨勢判斷的市場狀況下，這里就不做分析，下面我們介紹一種在市場趨勢并不肯定但會(huì)大幅震蕩或者即將選擇方向的情況下使用的期權(quán)組合交易策略。

期權(quán)組合交易策略

例子2：

現(xiàn)貨黃金日線走勢圖（來源：中國紙金網(wǎng)）

上圖為2006年4月至9月現(xiàn)貨金價(jià)日線圖，金價(jià)在3月底到6月中走出一波大漲大跌(534美元-730美元，730美元-542美元)之后，進(jìn)入一個(gè)大三角形震蕩整理形態(tài)(分別由730以來的長期下降趨勢線L1和602，607等低點(diǎn)連線構(gòu)成的支撐線L2構(gòu)成)。在進(jìn)入9月后，金價(jià)將選擇中線的方向，依據(jù)之一是金價(jià)已運(yùn)行到整理形態(tài)的末端，二是因?yàn)橐?日，10日為代表的短期均線系統(tǒng)和以30日，60日為代表的中期均線系統(tǒng)，以及100日均線已纏合在一起，代表市場的中短期成本趨于集中。

雖然在金價(jià)做出突破前我們還不能肯定趨勢方向，但我們可以確定任何一個(gè)方向的突破都將造就一輪趨勢行情。因此在整理形態(tài)的末端中間價(jià)位區(qū)域(圖中陰影部分所示)，我們可以同時(shí)買入一份期限相同的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，金價(jià)從任何一個(gè)方向大幅波動(dòng)都將能帶來可觀的收益。

這一交易策略最壞的情況是期權(quán)到期時(shí)價(jià)格未有變動(dòng)，則投資者損失兩份期權(quán)費(fèi)用。另外，投資者可以對該策略做一定變化，例如在上面的例子中，如果投資者更傾向于看金價(jià)會(huì)向上突破，同時(shí)又不放棄可能的向下突破帶來的收益。則可以同時(shí)買兩份看漲期權(quán)和一分看跌期權(quán)，將籌碼更多地押注在看漲的一方。

接下來我們討論與紙黃金等其他黃金投資品種相結(jié)合的期權(quán)投資策略。這里深刻體現(xiàn)了期權(quán)“特異化”投資組合的作用，最普遍的應(yīng)用是“保護(hù)性看跌期權(quán)”，特別被用金企業(yè)廣泛應(yīng)用在套期保值上。

保護(hù)性看跌期權(quán)

什么人適合使用保護(hù)性看跌期權(quán)：

• 投資者已持有黃金頭寸，但害怕價(jià)格下跌會(huì)帶來損失，寧可支出一定的成本買個(gè)“保險(xiǎn)”
• 投資者想要買入黃金，但擔(dān)心價(jià)格會(huì)下跌，猶豫不決，可以通過保護(hù)性看跌期權(quán)鎖定風(fēng)險(xiǎn)，以免錯(cuò)失價(jià)格上漲的機(jī)會(huì)

盡管保護(hù)性看跌期權(quán)可能并不是對所有投資者都合適的，但由于它擔(dān)保了在期權(quán)有效期內(nèi)價(jià)格下跌時(shí)風(fēng)險(xiǎn)的有限性，以及價(jià)格上漲時(shí)贏利可能的無限性，特別適合在趨勢看好，但短期內(nèi)市場震蕩的情況下使用。

我們舉例說明有否買入保護(hù)性看跌期權(quán)的盈虧差別：

例子3：

假設(shè)金價(jià)在150元/克，一份一個(gè)月期限，行權(quán)價(jià)在150元的看跌期權(quán)費(fèi)用為3元(一份期權(quán)對應(yīng)1克紙黃金)

在沒有看跌期權(quán)的情況下買進(jìn)黃金，如果黃金是150元/克買的，一旦金價(jià)跌到低于這個(gè)價(jià)格，投資者就開始虧損，整個(gè)150元的購買價(jià)都有風(fēng)險(xiǎn)。相對而言，如果價(jià)格上升，投資者就從整個(gè)升值額中盈利，不必為看跌期權(quán)的權(quán)利金開銷。

讓我們現(xiàn)在來把僅買紙黃金的做法與買紙黃金同時(shí)買進(jìn)保護(hù)性看跌期權(quán)的做法比較一下�？吹�期權(quán)行權(quán)價(jià)同樣也是150元。如果金價(jià)跌到低于150元，看跌期權(quán)就將開始對沖所有紙黃金的虧損(減去看跌期權(quán)的成本)。

無論金價(jià)跌得有多深，看跌期權(quán)給了投資者在期權(quán)到期前按150元賣出紙黃金的權(quán)利。因此價(jià)格下行的風(fēng)險(xiǎn)只有3元：該頭寸的總成本153元減去行權(quán)價(jià)150。這一策略的優(yōu)點(diǎn)是使得投資者能夠有下行的保護(hù)，同時(shí)對上行到該頭寸總成本153元之上的潛力又沒有限制。它唯一的缺點(diǎn)是，只有在金價(jià)高于153元時(shí)投資者才開始獲利。如果金價(jià)停留在150元或者更高，看跌期權(quán)在過期時(shí)將無價(jià)值地失效，權(quán)利金也就虧損了。

如果該投資者買的只是紙黃金，則金價(jià)上升到150元以上他就開始獲利，但他對金價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)就沒有任何保護(hù)。擁有紙黃金的同時(shí)擁有看跌期權(quán)限制了風(fēng)險(xiǎn)。由于買看跌期權(quán)的花費(fèi)，紙黃金的收支相抵的價(jià)格是提高了，不過，在該收支相抵價(jià)格之上贏利的可能性仍然是無限的。

當(dāng)前國內(nèi)的用金企業(yè)和個(gè)人主要通過上海黃金交易所的(T+D)延遲交收業(yè)務(wù)做套期保值，這里我們將用類似期貨的方式做套保和使用期權(quán)做套保做一下對比：

例子4：

假設(shè)一煉金企業(yè)有10千克的黃金原料需要三個(gè)月后煉制成黃金制品，當(dāng)前的市場價(jià)格為160元/克，為防止價(jià)格下跌帶來損失，該企業(yè)決定進(jìn)行套期保值。假設(shè)當(dāng)前三個(gè)月期限，行權(quán)價(jià)在160元的看跌期權(quán)每份為5元(每份期權(quán)對應(yīng)每克黃金)。上海(T+D)的保證金比例為10%。

上篇文章我們探討了買入看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的交易策略，及其與紙黃金，上海T+D等其他品種的組合運(yùn)用技巧，這期文章我們將分析一下投資者作為期權(quán)賣方，即賣出看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的交易策略和技巧。

一、賣出看漲期權(quán)：

與買入看漲期權(quán)相反（一手黃金看漲期權(quán)給期權(quán)買方以權(quán)利，而不是義務(wù)，在一段特定的時(shí)間內(nèi)，按一個(gè)特定的價(jià)格，買進(jìn)黃金），當(dāng)投資者作為看漲期權(quán)的賣方時(shí)，理論上他承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是無限的，而收益僅限于期權(quán)權(quán)益金的收入。下面我們通過具體的案例分析來探討賣出看漲期權(quán)的策略運(yùn)用。

例子1：

以中國銀行"兩金寶"（中國銀行提供期限為1周、2周、1個(gè)月、3個(gè)月的期權(quán)銀行買入價(jià)，客戶在紙黃金被凍結(jié)的前提下可賣出期權(quán)給中國銀行）為例：

假設(shè)客戶持有買入成本在640美元的10盎司紙黃金,我們將其賣出看漲期權(quán)(在2006年12月6日賣出一筆黃金看漲期權(quán)，行權(quán)價(jià)為640美元，期權(quán)面值為10盎司，期限為三個(gè)月，中行的期權(quán)報(bào)價(jià)25.25美元/盎司，客戶獲得期權(quán)費(fèi)為25.25*10=252.5美元，同時(shí)，客戶賬戶中10盎司的紙黃金被凍結(jié))和不賣看漲期權(quán)這兩種投資策略在不同價(jià)格下的盈虧狀況做對比，如下圖所示:

情況一:

到了2007年3月6日，期權(quán)到期，黃金價(jià)格在640美元以下，假設(shè)為630美，,則該筆期權(quán)將不被執(zhí)行，客戶賬戶中10盎司的黃金被解凍，該期權(quán)客戶的收益為252.5美元期權(quán)費(fèi)�？鄢�在紙黃金上的損失:(640-630)*10=100美元，則凈收益為252.5-100=152.5美元。

而沒有賣出看漲期權(quán)的情形下，客戶的損失即為(640-630)*10=100美元。

情況二:

期權(quán)到期時(shí)，金價(jià)漲到665.25美元以上，假設(shè)為670美元，則客戶持有的紙黃金被以640美元的價(jià)格行使，最終的收益為期權(quán)費(fèi)252.5美元。

而沒有賣出看漲期權(quán)的情形下，客戶持有的紙黃金的收益為(670-640)*10=300美金。

情況三:

期權(quán)到期時(shí)，金價(jià)在640-665.25之間，則期權(quán)將被行使，在賣出看漲期權(quán)的情形下，客戶的收益為期權(quán)費(fèi)252.5美元。而不賣看漲期權(quán)的雖然也有收益，但收益始終不如前者多。

綜合以上分析，我們可以看出：到期日價(jià)格在640美元以下時(shí)，賣出看漲期權(quán)的交易策略總能比不賣看漲期權(quán)多252.25美元的期權(quán)費(fèi)收入。而在640-665.25之間時(shí)，期權(quán)費(fèi)的收益也要較紙黃金的收益要高，只有金價(jià)漲到665.25美元以上時(shí)，賣出看漲期權(quán)才顯劣勢（如上圖陰影部分）。

賣出看漲期權(quán)的策略，其實(shí)質(zhì)是以未來無限收益的可能去換取收益確定的期權(quán)費(fèi)收入。在金價(jià)下跌的可能下，可以用期權(quán)費(fèi)的收入補(bǔ)償損失，而代價(jià)是放棄金價(jià)上漲時(shí)產(chǎn)生的更大的盈利機(jī)會(huì)。在上面的例子中，客戶放棄了金價(jià)漲到665.25以上的可能收益，同時(shí)換取了價(jià)格下跌時(shí)的一定補(bǔ)償。因此賣出看漲期權(quán)通常被認(rèn)為是一種謹(jǐn)慎和保守的交易策略，它更為關(guān)注對現(xiàn)有頭寸的保護(hù)，而非在價(jià)格上漲時(shí)的資產(chǎn)增值。因此，這一期權(quán)交易策略適合將資本保全放在首位，而將投資的適度回報(bào)置于次要地位的投資者。

而賣出看漲期權(quán)的另一個(gè)特點(diǎn)是收益的確定性，即期權(quán)費(fèi)收入。它屬于投資者一旦建立頭寸，就能夠準(zhǔn)確計(jì)算投資回報(bào)的少數(shù)投資方式之一。在充滿不確定性的金融市場，這一特點(diǎn)就顯尤為可貴。

除了未來收益的可能受限，賣出看漲期權(quán)另一個(gè)限制就是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于需要將頭寸凍結(jié)，投資者就要承擔(dān)金價(jià)不斷下跌的風(fēng)險(xiǎn)。而且無論金價(jià)下跌到什么程度，即使你預(yù)計(jì)金價(jià)還會(huì)大幅暴跌，你也無法將你的頭寸平倉。作為目前唯一在內(nèi)地開展黃金期權(quán)業(yè)務(wù)的中國銀行而言，其交易規(guī)則規(guī)定了客戶只能在期權(quán)到期日才能解凍頭寸，因此客戶在面對不斷下跌的金價(jià)時(shí)，唯一的選擇只能是買回相應(yīng)的看漲期權(quán)做對沖。而在海外市場，投資者可以無須質(zhì)押黃金頭寸即可賣出看漲期權(quán)，即所謂的無擔(dān)保賣出看漲期權(quán)，當(dāng)然，這也是要承擔(dān)相應(yīng)的巨大風(fēng)險(xiǎn)的。

二、賣出看跌期權(quán)

當(dāng)投資者賣出看跌期權(quán)時(shí)，就需要承擔(dān)按約定的價(jià)格買入一定數(shù)量黃金的義務(wù)。以中國銀行的"兩金寶"為例：如果客戶賣出黃金看跌期權(quán)，則客戶賬戶內(nèi)的美元將被凍結(jié)，同時(shí)客戶的活一本存折或美元存單將被質(zhì)押在銀行，在期權(quán)到期時(shí)，如果期權(quán)被行使，則客戶賬戶上的美元將按行權(quán)價(jià)格兌換成紙黃金；如果未被行使，則客戶賬戶內(nèi)的美元將被解凍，并歸還客戶的存折或存單。

這里我們討論一個(gè)利用賣出看跌期權(quán)獲得目標(biāo)價(jià)位的頭寸，并減少投入成本的策略：假設(shè)金價(jià)位于630美元，投資者甲和乙都認(rèn)為金價(jià)長期趨勢看漲，但金價(jià)有可能在三個(gè)月后先跌到600美元甚至以下，而他們很樂意在600美元這一價(jià)格買入黃金建倉。但二者的投資策略有所不同，投資者甲靜待金價(jià)的回落，不到目標(biāo)價(jià)位絕不買入，而投資者乙還賣出了三個(gè)月期限，行權(quán)價(jià)在600美元的看跌期權(quán)。根據(jù)到期日金價(jià)的不同，我們來分析二者的投資結(jié)果對比。

情況一：

三個(gè)月后，金價(jià)仍舊位于600美元以上，二者都未能以目標(biāo)價(jià)位600美元買入黃金，但賣出看跌期權(quán)的投資者乙則因?yàn)槠跈?quán)不被行使，獲得了額外的期權(quán)費(fèi)收入，投資者甲卻一無所獲。

情況二：

期權(quán)到期時(shí)，金價(jià)跌到600美元以下，假設(shè)為580美元，投資者甲在600美元買入了黃金，而投資者乙因?yàn)槠跈?quán)被行使，也以600美元的價(jià)格買入黃金，但由于他獲得額外的期權(quán)費(fèi)收入，因此有擁有了比投資者甲更低的投資成本。

由以上的對比分析可以看出，不論哪種情況，賣出看跌期權(quán)可以讓投資者以確定的價(jià)格建倉，同時(shí)額外獲得期權(quán)費(fèi)收入，相對于等待回落再買入的策略而言，其更有成本上的優(yōu)勢，而且能獲得在計(jì)劃落空時(shí)的額外補(bǔ)償。

賣出看跌期權(quán)還有一個(gè)仁者見仁的問題就在于：由于執(zhí)行期權(quán)的義務(wù)，其交易計(jì)劃就顯得不可更改。一方面我們可以將這當(dāng)作嚴(yán)格遵守交易紀(jì)律的外在約束，另一方面它也缺少了市場狀況變化時(shí)改變交易計(jì)劃的靈活性。當(dāng)然，投資者也可以通過買入相應(yīng)的看跌期權(quán)作為對沖。

下期文章我們將繼續(xù)探討期權(quán)組合的交易策略，不同時(shí)間，不同執(zhí)行價(jià)格，同時(shí)作為期權(quán)的買賣方，基于這幾個(gè)期權(quán)構(gòu)成因素的期權(quán)組合交易策略更為復(fù)雜多變，我們將從比較典型的幾種期權(quán)組合交易策略入手，與大家分享。

（2）黃金期權(quán)交易策略

在我們前面講到的基本交易策略中，投資者買入看漲期權(quán)的原因是認(rèn)為金價(jià)將大幅上揚(yáng)，買入看跌期權(quán)的原因則是認(rèn)為金價(jià)將顯著下跌。有時(shí)候我們會(huì)遇到這樣的情況，市場經(jīng)過長時(shí)間的盤整后即將選擇方向，但我們很難判斷最終會(huì)上漲還是下跌，只知道積蓄已久的力量釋放出來將產(chǎn)生較為明顯的趨勢。此時(shí)，投資者可以同時(shí)等量地買入?yún)f(xié)定價(jià)格相同、到期日相同的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，腳踏兩只船。這就是所謂的跨式期權(quán)(Straddle)。

★ 買入跨式期權(quán)

買入跨式期權(quán)是指投資者同時(shí)買入相同協(xié)定價(jià)格、相同到期日的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。只要黃金價(jià)格發(fā)生較大變動(dòng)，無論是上漲還是下跌，總會(huì)有一種期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)，而且執(zhí)行價(jià)格與協(xié)定價(jià)格的差距越大，投資者可能獲得的盈利也就越高。因此，這種雙向期權(quán)等于為買方提供了一個(gè)雙向保險(xiǎn)。

圖1：中國銀行2006年12月11下午黃金期權(quán)寶參考報(bào)價(jià)

假設(shè)某投資者12月11日下午在中國銀行同時(shí)買入了100盎司期限為一周的黃金看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，則需要支付期權(quán)費(fèi)812+703＝1515美元（即圖1中的第五行和第六行，看漲貨幣為XAU和USD）（PDF版下載地址：alex7767.ys168.com），協(xié)定價(jià)格按當(dāng)時(shí)的現(xiàn)貨黃金價(jià)格624.00美元計(jì)算，那么該投資者的盈虧變化可以用圖2來表示：縱軸代表跨式期權(quán)的盈利或虧損，0上方表示盈利，0下方表示虧損；橫軸代表到期日的現(xiàn)貨黃金價(jià)格。到期日的金價(jià)越接近624美元，虧損金額越高/盈利金額越低。如果到期日的黃金價(jià)格等于624美元，則該投資者的最大損失為1515美元(看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的期權(quán)費(fèi)總和)。

圖2：買入跨式期權(quán)的盈虧分析

只要到期日金價(jià)不等于協(xié)定價(jià)格，無論是低于還是高于624美元（即金價(jià)從橫軸上等于624美元的點(diǎn)向左或右移動(dòng)），期權(quán)盈虧線都會(huì)開始上升。因此，跨式期權(quán)在上漲和下跌兩個(gè)方向上都各有一個(gè)盈虧平衡點(diǎn)，即看跌期權(quán)或看漲期權(quán)盈利等于1515美元期權(quán)費(fèi)的地方。

盈虧平衡點(diǎn)1＝624-15.15＝608.85美元

盈虧平衡點(diǎn)2＝624+15.15＝639.15美元

當(dāng)?shù)狡谌諆r(jià)格低于608.85美元或高于639.15美元的時(shí)候，或者說，當(dāng)?shù)狡谌战饍r(jià)漲跌幅度超過2.4%的時(shí)候，整個(gè)交易策略就會(huì)開始盈利。并且金價(jià)的漲跌幅度越大，該投資者的盈利也就越高�？梢姡�跨式期權(quán)是在對金價(jià)的波動(dòng)性進(jìn)行博弈，而不是方向。

例如，金價(jià)一段時(shí)間內(nèi)屢次試探600美元的重要支撐位而未跌破，某投資者認(rèn)為該關(guān)鍵支撐如果確認(rèn)有效將促使市場信心大為好轉(zhuǎn)，進(jìn)而推動(dòng)金價(jià)大幅上揚(yáng)，或者一旦跌破將引發(fā)市場參與者大規(guī)模拋售。此時(shí)，他可以通過買入跨式期權(quán)來確保出現(xiàn)劇烈波動(dòng)時(shí)的收益。

需要指出的是，按照中行的期權(quán)交易規(guī)則，客戶在到期日之前可以將持有的部分或全部期權(quán)賣給銀行。因此，投資者完全可以根據(jù)自己對價(jià)格走勢的判斷提前結(jié)束整個(gè)交易，以便鎖定利潤或減小損失。但由于銀行買回期權(quán)的報(bào)價(jià)需要根據(jù)價(jià)格變化實(shí)時(shí)調(diào)整，筆者暫時(shí)沒有獲得相應(yīng)數(shù)據(jù)。而且這種操作方法過于復(fù)雜（加上目前期權(quán)業(yè)務(wù)只能在工作時(shí)間到指定柜臺(tái)辦理，因而在很大程度上不具備可行性），我們這里暫不作討論，而只是涉及在到期日執(zhí)行期權(quán)的情況。

★ 賣出跨式期權(quán)

與買入跨式期權(quán)相反，投資者之所以賣出跨式期權(quán)是因?yàn)轭A(yù)期金價(jià)不會(huì)大幅波動(dòng)，而是在期權(quán)有效期內(nèi)維持區(qū)間整理格局。如果投資者無法判斷金價(jià)將會(huì)小幅上漲還是下跌，只是非常確定不會(huì)出現(xiàn)明顯趨勢，那么就可以同時(shí)賣出相同協(xié)定價(jià)格、相同到期日的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，以便在價(jià)格波動(dòng)不大的情況下擴(kuò)大收益。當(dāng)然，這樣做也同時(shí)加大了風(fēng)險(xiǎn)，只要金價(jià)出現(xiàn)趨勢性的上漲或下跌，跨式期權(quán)賣方就有可能承受非常大的損失。

圖3：中國銀行2006年12月11下午黃金期權(quán)兩金寶參考報(bào)價(jià)

假設(shè)某投資者12月11日下午在中國銀行同時(shí)賣出100盎司期限為一周的黃金看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，則可以獲得期權(quán)費(fèi)412+303＝715美元（即圖3中的第一行和第二行，存款貨幣為XAU和USD）（PDF版下載地址：alex7767.ys168.com）。協(xié)定價(jià)格按當(dāng)時(shí)的現(xiàn)貨黃金價(jià)格624.00美元計(jì)算，那么該投資者的盈虧變化可以用圖4來表示。

圖4：賣出跨式期權(quán)的盈虧分析

如果到期日金價(jià)等于624美元，則整個(gè)交易策略可以獲得最大收益715美元。到期日價(jià)格越遠(yuǎn)離624美元，該投資者的盈利越小/虧損越大，并且在上漲、下跌方向上各有一個(gè)盈虧平衡點(diǎn)，其計(jì)算方法與前面的買入跨式期權(quán)相同。盈虧平衡點(diǎn)1為616.85美元，盈虧平衡點(diǎn)2為631.15美元。也就是說，只要到期日（即12月18日）價(jià)格處于616.85－631.15美元范圍內(nèi)（漲跌不超過1.15%），該投資者就會(huì)有盈利，否則將面臨虧損。很顯然，與單向賣出看漲期權(quán)或看跌期權(quán)相比，賣出跨式期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)更大。從黃金市場的單周波動(dòng)幅度來看，無論是在波動(dòng)較為劇烈的2006年上半年及年中，還是在波動(dòng)性顯著降低的第四季度，金價(jià)一周內(nèi)漲跌超過1.5%都是很正常的情況。因此，筆者強(qiáng)烈建議投資者避免賣出跨式期權(quán)的策略，這里只作了解就可以了。

★ 黃金價(jià)格的波動(dòng)性

如果說投資者進(jìn)行單向的期權(quán)交易是在預(yù)測市場方向和波動(dòng)幅度，那么做跨式期權(quán)交易就完全是在對價(jià)格波動(dòng)性進(jìn)行博弈了。通過對歷史數(shù)據(jù)的分析，我們發(fā)現(xiàn)金價(jià)的波動(dòng)性（見圖5）明顯高于外匯市場上的主要幣種，但遠(yuǎn)低于白銀。（這里我們僅對比單周波幅，（當(dāng)周高點(diǎn)－當(dāng)周低點(diǎn)）/當(dāng)周開盤價(jià)）

圖5

如果只看日線圖或周線圖走勢，我們可能會(huì)認(rèn)為黃金價(jià)格近幾年的大幅上揚(yáng)為我們提供了更好的交易機(jī)會(huì)。但實(shí)際上，在過去15年里，有多個(gè)時(shí)期的波動(dòng)性都處于較高水平，存在著較大操作空間（不僅針對期權(quán)而言）。當(dāng)然，在波動(dòng)性較大的市場上，期權(quán)費(fèi)率也會(huì)相應(yīng)上升。投資者除了研判市場走勢之外，還要根據(jù)銀行的期權(quán)費(fèi)率變化情況及時(shí)捕捉交易時(shí)機(jī)。因此，與紙黃金等交易品種相比，期權(quán)交易對投資者的專業(yè)知識(shí)和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)有著更高要求。

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