美元霸權地位將加速美元貶值

　　近期，全球金融危機加重，投資者風險厭惡情緒上升，美元匯率順勢大幅反彈，歐元對美元跌至1.35附近，澳元對美元跌至0.65附近，美元指數最高升至83以上，反彈高度超過17%。然而，短期反彈并不會改變美元長期貶值趨勢，美元霸權地位延緩了美元的貶值，但最終將加速美元的貶值。

　　美元“中心”地位并不穩(wěn)固

　　當前的后布雷頓森林體系仍然是以美元作為中心貨幣的全球體系，以美元為中心的國際貨幣體系則把巨額的流動性轉化為龐大的美元儲備，導致發(fā)展中國家美元儲備激增和外匯儲備由發(fā)展中國家集中持有。龐大的美元儲備又是美國攫取國際鑄幣稅的物質基礎。美國之所以長期實行“雙赤字”政策，保持零儲蓄和高消費而無債務危機之虞，其原因就在于美國憑借金融霸主地位和美元的“中心貨幣”地位來攫取國際鑄幣稅，消費其他國家提供的廉價商品，低成本地使用其他國家提供的資本。一方面，這相當于免費地為美國的高消費和低儲蓄提供融資，使全球的福利流向美國；另一方面，由美元的全球貨幣地位所決定，經常項目逆差導致巨額美元外流，其他國家美元儲備的不斷累積正是美國攫取國際鑄幣稅的前提。

　　值得注意的是，以美元為中心的后布雷頓森林體系并不具備內在的穩(wěn)定性。首先，全球外匯儲備的幣種結構發(fā)生了較大的變化，從1995年到2008年第2季度，美元比重從59.02％升至72.69％,然后降至62.48％，歐元從8.54％大幅升至26.99％，日元從6.78％大幅降至3.41％，英鎊從2.12％大幅升至4.74％，瑞士法郎一直在0.2%左右徘徊而居于次要地位，包括人民幣在內的其他貨幣則從4.78％降至2.21％。其次，全球外匯儲備的幣種結構也發(fā)生了較大的變化，從1995年到2008年間，美元比重逐步下降，歐元比重緩慢上升，英鎊比重顯著上升，日元比重明顯下降。

　　歐元取代美元，英鎊取代日元，是一個長期的趨勢。然而，美元在很長一段時間內仍然是全球流動性的主要提供者。這將從兩個方面導致全球金融體系的脆弱性。

　　一方面，在外匯儲備集中度日益提高的情況下，全球美元儲備逐漸集中在中國、日本、中國臺灣、韓國、中國香港和新加坡等少數幾個“大戶”手中。這些“大戶”的外匯買賣對全球外匯市場產生巨大的影響，從而在很大程度上左右著美元的走勢。而且，在美元長期走軟的情況下，這些“大戶”之間也存在著微妙的關系，一旦某個“大戶”拋售美元，為了減少或避免美元儲備的損失，其他“大戶”會迅速跟進、競相拋售美元儲備，形成“羊群效應”，這很可能導致美元匯率的“超調”乃至崩潰。

　　另一方面，美元在全球外匯儲備中的比重下降將直接導致美國國際鑄幣稅的減少，這將使美國的經常項目逆差逐步喪失穩(wěn)定的彌補途徑，使其更加倚重于穩(wěn)定性差的外債和短期資本流入項目。照此發(fā)展下去，美國很可能陷入債務危機和金融危機乃至引發(fā)全球金融體系的崩潰。

　　鑄幣稅減少加劇美元貶值

　　任何一種國際貨幣都面臨“特里芬難題”的挑戰(zhàn)，但是，進一步考慮貨幣周期的因素，“特里芬難題”的緩解空間則大相徑庭。

　　在經濟上升期，美元雖然在貶值，但由于美元霸權或美元的軟權力優(yōu)勢，國際鑄幣稅的增加大大緩解美元的貶值壓力，即大大緩解了美元信心不足的問題。美國從1959年至今一直出現經常項目逆差，而并沒有陷入債務危機和美元崩潰，美元所帶來的國際鑄幣稅對此起到實質性支撐作用。1977－2006年，鑄幣稅對經常項目逆差的覆蓋比率高達86.2％，也就是說，絕大多數的經常項目逆差通過國際鑄幣稅得以“抵消”，這也解釋了巨額經常項目逆差和財政赤字為何沒有導致美元大幅快速貶值的原因。

　　而在經濟衰退期，美國的國際鑄幣稅減少，使美元貶值逐步喪失了制動閥，國際鑄幣稅已無法挽救美元信心的危機，表現為美元的加速貶值。以1997年為拐點，鑄幣稅對經常項目逆差的覆蓋比率總體上經歷了先上升后下跌的過程，說明鑄幣稅對經常項目逆差的彌補能力出現了實質性的下降，連續(xù)出現缺口，這正是導致美元匯率的大幅度貶值的直接原因。這充分說明，國際鑄幣稅能有效抵消巨額經常項目逆差對美元幣值的沖擊，從而具有“保護傘”的功能。隨著近年來美國國際鑄幣稅的抵消能力的降低，美元趨向疲軟是大勢所趨。

　　在上述兩個方面的交互作用下，美國很可能陷入“國際鑄幣稅減少—美元進一步疲弱—國際社會棄用美元—國際鑄幣稅進一步減少……美元進一步貶值—爆發(fā)全球性金融危機”這一惡性循環(huán)。因此，美國國際鑄幣稅的減少很可能成為全球金融體系崩潰的導火索。

　　可見，在以美元為中心的國際貨幣體系中，全球性流動性過剩轉化為龐大的美元儲備，成為美國攫取的國際鑄幣稅的物質基礎。正是憑借著美元的貨幣霸權地位，美國攫取的國際鑄幣稅成為彌補其經常項目逆差的穩(wěn)定來源，這進一步縱容其長期“雙赤字”政策和高消費，而無債務危機之虞，這是全球經濟失衡的根源，更是延緩美元大幅貶值的“制動閥”。隨著“制動閥”的失靈，美元加速貶值是遲早的事情。