美國經(jīng)濟(jì)的雙重背離

　　看著美國房價(jià)久違了的回升，美國股市習(xí)慣了的飄綠，還有奧巴馬拋向伯南克的繡球，筆者一度融入了媒體迫不及待溢出的那種激情澎湃里，然而，92頁的美國國會(huì)預(yù)算辦公室(Congressional Budget Office,下稱“CBO”)財(cái)政報(bào)告迎面潑來一盆冷水，筆者在數(shù)據(jù)游戲和報(bào)告預(yù)言中發(fā)現(xiàn)，原來美國經(jīng)濟(jì)并未彌合，失衡的內(nèi)在沖突讓復(fù)蘇形狀甚至復(fù)蘇本身都變得更加撲朔迷離起來。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)

　　首先是來自實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)的背離。就像牽�？椗�“別多歡少奈何天”一樣，虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)在長期反復(fù)糾纏的過程中很少會(huì)有相互貼合的日子，而金融危機(jī)的爆發(fā)和擴(kuò)散更是這相離“愁情”郁積之后的一次大清算。很多人已經(jīng)注意到了美國金融體系恢復(fù)快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的事實(shí)，但大多沒有對(duì)其保有足夠的警惕。

　　從危機(jī)演化的階段特征來看，在觸底企穩(wěn)的現(xiàn)階段，信貸緊縮敏感指標(biāo)的好轉(zhuǎn)快于實(shí)際融資渠道的改善，金融機(jī)構(gòu)盈利能力的好轉(zhuǎn)快于其他行業(yè)的恢復(fù)，金融恐慌程度的緩解快于經(jīng)濟(jì)信心的走強(qiáng)，這都屬于正常范疇。相對(duì)而言略顯特殊的則是資產(chǎn)市場相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇速度和幅度，如果資產(chǎn)價(jià)格的東山再起過快地領(lǐng)先于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，那么未來實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)都有二次調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。在筆者看來，美國股市的恢復(fù)從與實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)比的角度看已經(jīng)傳遞出一些危險(xiǎn)的信號(hào)。

　　最新的核心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是，到2009年第二季度，用同期的股市變化情況與之對(duì)比，可以簡單地得出過去一段時(shí)間美國股市與美國經(jīng)濟(jì)的“別離”水準(zhǔn)。通過冗雜無趣的無量綱數(shù)據(jù)處理，筆者給1976年以來的美國經(jīng)濟(jì)增長和美國股市變化都打了分(得分介于1到100之間)，2009年第二季度，美國股市的得分是55.51分，高于前一季度的43.35分，畢竟這一季度美國道瓊斯指數(shù)上漲了11.01%，同期美國經(jīng)濟(jì)增長的得分是42.47分，也高于前一季度1.8分，相對(duì)應(yīng)的，增長數(shù)據(jù)也從-6.4%改善至-1%。

　　如果我們用股市得分除以經(jīng)濟(jì)增長得分得到的估值參數(shù)來作為背離水準(zhǔn)的表征，可以發(fā)現(xiàn)2009年第二季度美國股市估值水平比第一季度大幅下降，從2399點(diǎn)降至131點(diǎn)，這似乎暗示著實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)別離的有效彌合。而其實(shí)，筆者的想法卻恰恰相反，如果把整個(gè)評(píng)分和估值水準(zhǔn)的測算延展到近33年，那么很容易得到三個(gè)結(jié)論：

　　一是2009年第一季度2399點(diǎn)的估值水準(zhǔn)高得離譜，132個(gè)季度內(nèi)這一數(shù)值的平均值為71點(diǎn)，2009年之前更是從沒有超過120點(diǎn)，突然出現(xiàn)的2399點(diǎn)如此反常，倒是說明相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)歷史性的衰退深度，虛擬經(jīng)濟(jì)的回調(diào)反而力有不及，換句話說，即便2009年第一季度美國股市大幅下跌，其下跌幅度相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的萎縮而言還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，似乎是金融風(fēng)險(xiǎn)尚未徹底出清就匆匆迎來了金融危機(jī)的觸底企穩(wěn)；

　　二是2009年第二季度131點(diǎn)的估值水準(zhǔn)還是很高，作為132個(gè)季度中的榜眼，第二季度美國股市的反彈力度相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)而言，還是顯得太大了，這似乎意味著美聯(lián)儲(chǔ)制造的大量流動(dòng)性并沒有有效進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是對(duì)新資產(chǎn)泡沫的形成起到了更大的刺激效應(yīng)。更進(jìn)一步，筆者利用同樣的計(jì)量方法計(jì)算了全球其他股市的估值水準(zhǔn)，美國股市第二季度的131點(diǎn)明顯高于德國、法國和日本的73.02點(diǎn)、85.65點(diǎn)和67.66點(diǎn)，甚至高于中國的87.3點(diǎn)，也就是說，在這一輪全球股市上漲的大趨勢中，美國股市相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況的膨脹幅度大幅高于其他主要經(jīng)濟(jì)體；

　　三是從2009年第一季度的2399點(diǎn)到第二季度的131點(diǎn)，美國股市估值水準(zhǔn)的變化過快了一些，這實(shí)際上可能說明了一個(gè)關(guān)鍵問題，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)速度，至少從經(jīng)濟(jì)增長率上折射出的恢復(fù)速度可能快得超出了可以解釋的范圍。

　　這第三個(gè)結(jié)論很自然地引出了筆者關(guān)注的第二個(gè)問題，即美國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在和未來的“別離”。在筆者看來，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在的反彈可能過多透支了未來的增長動(dòng)力，進(jìn)而引致了第二季度超常規(guī)的恢復(fù)速度。

　　現(xiàn)在和未來

　　在CBO8月25日的最新美國財(cái)政報(bào)告中，筆者輕易就發(fā)現(xiàn)了美國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在和未來背離的加劇，而這毫無疑問將是美國經(jīng)濟(jì)逃不過的一道坎。表明美國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在和未來的背離正在加劇的證據(jù)不一而足：

　　其一，相比之前的預(yù)期，更新后的美國財(cái)政狀況預(yù)期明顯惡化，表明財(cái)政刺激政策透支了未來的公共需求增長動(dòng)力，并帶來了極大的未來稅負(fù)。根據(jù)2009年8月CBO的最新預(yù)期，2009財(cái)年美國財(cái)政支出的GDP占比將從前一年的21%升至26.1%，財(cái)政收入的GDP占比將從前一年的17.7%萎縮至14.9%，導(dǎo)致財(cái)政赤字的GDP占比從前一年的3.2%大幅上升至11.2%，同期公共債務(wù)的GDP占比則從前一年的40.8%上升至53.8%，雖然2010年和2011年財(cái)政赤字的GDP占比有望小幅降至9.6%和6.1%，但公共債務(wù)的GDP占比將持續(xù)上升至61.4%和65.2%。

　　其二，美國經(jīng)濟(jì)增長的未來預(yù)期有所下調(diào)，由于現(xiàn)在透支了未來增長動(dòng)力，CBO的最新增長預(yù)期結(jié)構(gòu)明顯不同于市場預(yù)期，CBO預(yù)期2009財(cái)年美國名義GDP將萎縮0.7%，優(yōu)于市場預(yù)期的1.2%，但2010年CBO預(yù)期的美國名義GDP僅增長2.9%，弱于市場預(yù)期的3.7%。

　　其三，鑒于財(cái)政狀況的不可維持性，以及救助政策高昂的長期成本，CBO估計(jì)2009年到2013年，美國經(jīng)濟(jì)的潛在自然率水平將從1950年至2008年以及2002年至2008年的3.4%和2.8%大幅降至2.0%。

　　其四，鑒于高額財(cái)政赤字對(duì)美國國債市場消化能力的大挑戰(zhàn)，CBO估計(jì)美國中長期利率將持續(xù)上升，2009至2011年十年期國債利率將從3.3%上升至4.44%，這對(duì)于脆弱的房市無疑將是莫大的隱患。

　　概而言之，從這份92頁的詳盡報(bào)告里，筆者讀到的是現(xiàn)在和未來的等價(jià)交換，現(xiàn)在的強(qiáng)勁反彈透支了未來的增長動(dòng)力，在可預(yù)見的未來，CBO描繪了一個(gè)失業(yè)率相比預(yù)期更高、實(shí)際增長水平相比預(yù)期更低、潛在增長能力相比歷史更弱、財(cái)政狀況相比過去更糟、增長風(fēng)險(xiǎn)相比以往更大的一個(gè)美國經(jīng)濟(jì)。而這，顯然不可能作為“V形”強(qiáng)勁復(fù)蘇的標(biāo)志，倒更像是“U形”弱勢復(fù)蘇，甚至是“W形”二次探底的注腳。

　　至于說到伯南克的留任，這樣一個(gè)從不承認(rèn)“泡沫”的學(xué)術(shù)化官員，也許無視新資產(chǎn)泡沫、無視虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)際經(jīng)濟(jì)的背離以及現(xiàn)在和未來背離的可能性相對(duì)較大，那么，我們憑什么還對(duì)未來如此信心十足呢？